성장주의 시대는 끝났다? 금리와 주식의 관계... 현금에도 PER이 있다!
10월 한 달간 다우존스30산업평균지수가 13.95% 급등하며 1976년 1월 이후 월간 기준 46년 만에 가장 강한 상승률을 기록했다. 같은 기간 S&P500과 나스닥은 각각 8%, 3.9% 올랐다. 연준(Fed)의 금리인상 속도 조절 가능성에 대한 기대로 3대 지수 모두 월간 상승이라는 성적표를 만들어냈지만 단연 돋보이는 것은 ‘가치주' 중심의 다우 지수다.
주가를 논할 때 주가수익비율(PER)을 종종 활용한다. 그런데 현금에도 PER이 있다? 금리와 주식(가치주, 성장주)의 관계, 금리가 뛸수록 현금의 PER이 하락하고 성장주가 특히 더 타격을 받는 원리를 알아본다.
10월이 마무리되고 11월에 접어들었다. 1년 연중 대세하락을 이어오는 미국 증시가 10월 한 달 잠시 반등했다. 곧 열릴 연방공개시장위원회(FOMC)에서의 금리인상 결정, 그리고 11월 8일 미국 중간선거 등 굵직한 이벤트를 앞둔 뉴욕 증시는 숨 죽이고 눈치 싸움에 들어갔다. 과연 11월에도 전달의 상승세를 이어갈 수 있을까?
우리는 흔히 주가의 적정 여부, 고평가 또는 저평가 여부를 판단하기 위해 PER을 활용한다. 주가수익비율(PER)은 ‘주가’를 ‘주당순이익’으로 나눈 값이다. 분모에 들어갈 수익 대비 분모에 들어가는 주가가 높을수록 실질적인 가치에 비해 주가가 비싸다는 의미다. 따라서 PER이 낮을수록 저평가된 자산이라고 할 수 있다. 통상 ‘성장주’는 당장의 이익을 크게 만들어내지 못해도 향후 성장 가능성이 높은 기업의 미래 가치를 높이 평가하는 경우로 PER이 높을 수밖에 없다. 반대로 ‘가치주’는 이미 성숙 시장에서 아주 높은 매출 성장을 구가하지는 않지만 외부 경영 환경에 크게 흔들림 없이 안정적으로 비즈니스를 영위해 가는 기업인 경우가 많다.
현금에도 PER이 있다?
그런데, 현금에도 PER이 있다? 인플레이션에 따라 현금의 가치도 변화해 간다는 점에서 현금도 주가 등과 상대적인 비교를 통해 PER을 계산해 볼 수 있다. 현금의 PER을 계산해 보면 금리 변동에 따라 어떻게 ‘돈의 흐름’ 즉 ‘머니무브(money move)’가 일어날지 알 수 있다.
주당순이익이 적은 ‘성장주’는 보통 PER이 높은 것이 특징이다. 계산의 편의를 위해, 어떤 특정 성장주의 주가가 10,000원인데 주당순이익이 100원이라고 쳐 보자. PER은 100배(10,000원/100원)다. PER이 10배, 20배 하는 종목에 비해 PER이 100배나 가는 이 기업은 주가가 상대적으로 더 ‘고평가’돼 있다고 할 수 있겠다.
비슷한 방식으로 현금에 대해서도 PER을 계산해 보자. 만약 10,000원으로 연 1%의 이자(100원)를 받는다고 쳐 보자. 현금의 PER은 100배(10,000원/100원)다. 방금 전 본 그 성장주의 PER과 같다. 맞다. 일부러 비교를 위해 같게 설정한 것이다. 자, 그럼 여기서 금리가 변동하는 상황을 생각해 보자.(바로 올해 2022년처럼 말이다.)
연 이자 1%밖에 안 하던 금리가 5%까지 올랐다고 해 보자. 방금 전 1% 금리일 때 100배였던 현금의 PER이 몇 배로 변했을까? 그렇다. 20배(10,000/500원)다. 1년에 100원밖에 안 붙던 이자가 500원으로 5개가 늘 때, 현금의 PER은 5분의 1로 줄었다. 현금의 가치가 이전보다 저평가된 국면으로 들어가는 것이다.
달리 말하면 현금의 PER이 낮아졌다는 것은 돈의 가치가 커졌다는 것을 의미한다. 투자자들은 PER 100배인 성장주에 투자하는 것보다 PER 20배인 현금을 들고 있는 것이 유리하다고 판단하게 된다. 금리 인상이 성장주에는 ‘쥐약’인 이유다. 물론, 금리 인하가 단행되면 정반대의 현상이 벌어지게 된다.
경기순환주기, 금리 사이클, 성장주-가치주의 부침
최근 들어 대규모 경제위기, 금융위기 때마다 미국 등 주요국 중앙정부는 경기 부양을 위해 막대한 돈을 시중에 푸는 ‘양적완화’를 단행해 왔다. 이렇게 돈이 풀리면 현금의 PER이 오르고(즉, 돈의 가치가 떨어지고) ‘미래의 꿈’을 팔아 급성장하는 기술 기업 등 성장주에 투자 자금이 몰리게 된다. 성장주도 PER이 100배로 결코 낮지 않지만, 현금의 PER이 200배라면 상대적으로 성장주가 더 매력적으로 보이게 되기 때문이다.
하지만 경기 과열로 물가가 치솟고 거품이 잔뜩 껴서 중앙은행이 금리 인하 쪽으로 정책 방향을 돌리게 되면 반대 상황이 펼쳐진다. 금리가 높아질수록 현금의 PER은 떨어지게 된다. 현금의 PER이 50배, 20배 이렇게 떨어지게 되는 상황에서 투자자들이 계속해서 PER 100배짜리 성장주에 투자할까? 그렇지 않다. 성장주에 쏠렸던 투자 자금이 일제히 빠져나와 더 안전한 자산으로 이동하게 된다. 올해 가파른 금리 인상 기조 속에 가장 크게 타격을 받은 것이 나스닥 지수와 나스닥을 구성하는 테크 기업들(그중에서도 당장 실적을 만들어내지 못하고 있는 기업들)이었다.
최근 워런 버핏의 버크셔헤서웨이 시가총액이 일론 머스크의 테슬라 시가총액을 따라잡았다는 언론 보도가 나오기도 했다. 긴축과 경기 침체기에 방어적 성격을 가진 가치주가 성장주보다 상대적으로 좋은 투자 성적을 낼 수 있음을 증명해 보인 것이다. 앞서 지적했듯 지수 기준으로만 놓고 봐도 10월 한 달간 14% 가까이 상승한 다우 지수와 4% 정도밖에 오르지 못한 나스닥의 비교도 비슷한 맥락에서 이해할 수 있다.
성장주는 끝난 것인가? 금리 인상에서 금리 인하로 돌아서는 그때가 온다면?
그러면 이제 성장주의 시대는 끝난 것인가? 그렇게 묻는 사람이 있을 것이다. 현금과의 단순 비교로 성장주의 투자 가치가 사라졌다고 잘라 말할 수는 없다. 금리 인상기에는 확실히 현금의 PER이 낮아지면서 성장주가 타격을 받을 가능성이 크다. 이렇게 말하는 게 보다 정확하겠다. 금리 인상기에는 주식은 좋은 투자 대상이 못된다. 그나마 가치주가 성장주보다 일반적으로 더 잘 버틸 뿐.
하지만 경기에도 순환 주기가 있고 금리에도 사이클이 있듯 2022년의 금리 인상 기조가 영원하리라는 법은 없다. 벌써부터 연준의 금리 인상이 막바지에 이르렀다는 분석이 나오고 있고, 당장 10월 한 달 미국 증시의 반등도 연준의 피벗(pivot; 통화정책 방향성 전환)에 대한 기대감이 배경이 된 것이었다.
연준도 언젠가는 가파르게 올리던 금리를 멈추고(동결), 이후에는 다시 내리는(인하) 방향으로 정책을 조정해 갈 것이다. 당장 경기침체라는 어두운 그림자가 미국 경제, 나아가 글로벌 경제를 집어삼키려 하고 있기 때문이다. 그때 주가는 (아마도 실물경제를 ‘선반영’해 조금 먼저) 지금의 대세하락 추세를 멈추고 본격적인 상승 추세로의 전환을 보여줄지 모른다. 그리고 금리 인하로 다시 바뀐 기조 하에 성장주가 더 먼저 가파르게 반등해 올라갈지 가치주가 더 빠르게 치고 올라갈지는 투자자들이 생각해 보면 될 일이다.
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